Špatná
zpráva
na
trhu
s
rizikovými
obligacemi
včera
byla
ta,
že
TW
Services,
skupina
restauračních
řetězců,
se
stala
nejnovějším
eventuálním
emitentem,
k
němuž
by
se
kupci
obligací
mohli
otočit
zády.
Dobrá
zpráva
-
přinejmenším
pro
příznivce
stabilních
úvěrů
-
je
to,
co
odmítnutí
říká
o
stavu
mysli
kupců
rizikových
obligací.
Zjevně
se
učí
říkat
ne
nadměrnému
riziku.
Společnost
Coniston
Partners,
která
se
spřízněnými
subjekty
vlastní
80
%
TW,
měla
v
plánu
prodat
1,15
miliard
dolarů
rizikových
obligací,
kromě
jiného,
aby
financovala
akvizici
zbývajících
veřejných
cenných
papírů.
Jenže
Coniston,
newyorská
obchodní
společnost
řízená
firmou
Gollust,
Tierney
&
Oliver,
včera
oznámila,
že
"vzhledem
k
nestálé
situaci
na
trhu
s
cennými
papíry"
bude
nabídka
odložena
a
přetransformována.
Nebylo
však
uvedeno,
zda
Coniston
a
její
investiční
bankéř,
Donaldson,
Lufkin
&
Jenrette,
právě
dokončili
dvoutýdenní
"turné"
za
účelem
prodeje
obligací.
A
investoři,
alespoň
prozatím,
prošli.
Rizikové
obligace
TW
nebyly,
ve
srovnání
s
rizikovými
obligacemi,
neobyčejně
slabé.
Její
restaurace
s
rychlým
občerstvením
-
včetně
Denny's,
Hardee's,
Quincy's
a
El
Pollo
Loco
("jediného
významného
řetězce
rychlého
občerstvení,
který
se
specializuje
na
kuře
připravované
na
grilu
s
dřevěným
uhlím")
-
jsou
stabilní,
odolávají
recesi
a
rostou.
Kdyby
však
přestaly
růst,
TW
s
centrálou
v
Paramusu
ve
státě
New
Jersey
by
se
dostala
do
problémů.
Donedávna
byly
obchody
typu
"teď
kup
a
pak
se
modli
za
růst"
rutinní
záležitostí.
"Jenže
lidé
už
nekupují,
aby
na
něco
čekali,"
říká
Jack
Utter,
který
řídí
vysoce
výnosný
fond
finančních
služeb
IDS.
"Investoři,"
dodává,
"začínají
mít
víru."
Přesto
může
být
výkup
TW
financován.
"Se
společností
špatného
nic
není,"
říká
ředitel
Conistonu
Paul
Tierney.
Třecí
plocha
je
v
tom,
jak
říká,
že
"trh
s
rizikovými
obligacemi
není
tak
hluboký"
jako
dřív.
Schůzka
akcionářů
TW
byla
ze
zítřka
posunuta
na
21.
listopadu.
DLJ
doufá,
že
do
té
doby
bude
schopna
prodávat
méně
nehodnotné
rizikové
obligace.
Gollust,
Tierney
&
Oliver
patrně
přispěje
více
než
plánovanými
120
miliony
dolary
v
akciích.
Banky
možná
přispějí
více
prioritnímu
dluhu.
A
celkový
stupeň
financování
rizikových
obligací
bude
snížen.
Bankéř
DLJ,
snažící
se
podat
situaci
co
nejpříhodněji,
tvrdí,
že
"jen
málo
lidí
řeklo,
že
se
jim
nelíbí
kvalita
kreditu.
Lidé
spíš
uváděli,
že
si
nemyslí,
že
by
miliardový
prodej
byl
obchodovatelný."
Rizika
obchodování
však
vycházejí
z
rizika
ztrát.
A
přidáním
ekvity
by
DLJ
možná
uznala,
že
se
obávala
úvěrového
rizika.
Bankéř
DLJ
říká,
že
ve
znovuzrozené
struktuře
kapitálu
se
hotovostní
krytí
úroku
"významně
zlepší".
Nakonec
dodává:
"Nasloucháme
trhu."
Co
to
je
-
a
nyní
si
vypůjčme
termín
od
Conistona
-
co
tak
zjitřilo
trh?
Některá
stejná
rizika
-
a
domněle
ignorovaná
-
byla
ve
velkém
uváděná
u
předchozích
nabídek
rizikových
obligací.
Na
informačním
letáku
TW
se
uvádí,
že
kdyby
byla
akvizice
dokončená
dřív,
výdělky
před
zdaněním
"by
nestačily
na
pokrytí
fixních
plateb
včetně
úroků
z
dlužných
cenných
papírů",
a
to
přibližně
ve
výši
62,7
milionů
dolarů
za
prvních
šest
měsíců
roku
1989.
TW
poznamenává,
stejně
jako
řada
emitentů
rizikových
obligací,
že
"kdyby
rovněž
přistoupila
k
likvidaci
nehotovostních
poplatků",
dosáhla
by
hotovostního
zisku
-
v
tomto
případě
56
milionů
dolarů
během
šesti
měsíců.
Jenže
tyto
výpočty
neberou
v
úvahu
nehotovostní
výměr
na
pokles
hodnoty,
zohledňující
postupné
opotřebení
nádob
na
smažení
hranolků,
upadání
obchodů
a
podobně.
DLJ
dokonce
říká,
že
si
společnost
představuje
investiční
výdaje
ve
výši
180
milionů
dolarů
ročně.
TW
tvrzení
znělo
tak,
že
prodej
a
výdělky
jejích
restaurací
stále
stoupají
a
že
lidé
nepřestanou
jíst
ani
v
době
poklesu.
Jenže
oni
nemusejí
jíst
v
Denny's.
Sféra
rychlého
občerstvení
je
"silně
konkurenční",
uvádí
John
Rohs,
analytik
Wertheim
Schroder.
Potenciální
kupci
obligací
uvedli,
že
TW
v
minulosti
prosperovala,
protože
byla
ochotná
hodně
utrácet
za
rekonstrukce
restaurací
a
obnovování
jídelních
lístků.
"Obávali
jsme
se,
že
nebudou
schopni
získat
dostatečnou
hotovost
na
investiční
výdaje
a
na
splácení
dluhů,"
říká
jeden
velký
investor
vysoce
ziskového
dluhu.
DLJ
namítá,
že
by
TW
mohla,
kdyby
to
bylo
nutné,
omezit
investiční
výdaje,
protože
polovina
toho,
co
plánuje
investovat,
je
pro
účely
"růstu",
nikoli
na
údržbu.
Jenže
investoři
poznamenali,
že
by
TW
v
případě
mírně
klesající
nabídky
potřebovala
růst,
aby
mohla
splácet
dluhy.
Její
výpočty
ohledně
splnění
hotovostních
plateb
nezohledňují
roční
úrok
obligací
s
odloženou
splatností
a
nulovým
výnosem
ve
výši
52
milionů
dolarů,
který
nakonec
bude
muset
být
zaplacen.
Leták
uvádí,
že
"nemůže
být
zaručeno",
že
budoucí
růst
bude
pokračovat
tempem
jako
v
minulosti.
Kupci
obligací
ještě
nedávno
takovou
záruku
nepožadovali.
Ale
teď
zjevně
ano.
TW
Services
(NYSE;
symbol:
TW)
Oblast
působení:
restaurace
Rok
končící
31.
prosince
1988*
Obrat:
3,57
miliard
dolarů
Čistý
příjem:
66,9
milionů
dolarů,
1,36
dolarů
za
akcii**
Třetí
čtvrtletí
končící
30.
září
1989:
(čistá
ztráta:
7
centů
za
akcii)
oproti
čistému
příjmu:
51
centů
za
akcii
Průměrný
denní
objem
obchodování:
179 032
akcií
Kmenové
akcie
v
oběhu:
49
milionů
dolarů
*Zahrnuje
výsledky
Denny's
Inc.,
získané
v
září
**Zahrnuje
odpis
aktiv
a
náklady
na
právní
zastoupení
při
převzetí
ve
výši
9
milionů
dolarů