Po
děsivém
poklesu
akciového
trhu
o
190
bodů
dne
13.
října
zahájilo
1 400
makléřů
společnosti
Kidder,
Peabody
&
Co.
po
celé
zemi
telefonickou
a
dopisovou
kampaň
s
cílem
usadit
druhého
největšího
obchodníka,
zabývajícího
se
programovým
obchodováním,
v
zemi.
Na
koho
se
tak
zlobí?
Na
svého
vlastního
zaměstnavatele,
společnost
Kidder
Peabody.
Od
říjnového
drobného
pádu
byla
Wall
Street
otřesena
výbuchem
odporu
proti
programovému
obchodování,
počítačově
řízeným
obchodům
obrovského
množství
akcií
a
termínových
vkladů
realizovaným
rychlostí
blesku,
které
mohou
během
několika
minut
vyhnat
ceny
akcií
do
závratných
výšin.
Jenže
při
lítém
boji
kvůli
programovému
obchodování
jde
o
mnohem
více
než
o
nestálý
akciový
trh.
Skutečná
bitva
se
týká
toho,
kdo
daný
ovládne
trh
a
shrábne
tučnou
odměnu.
Samotné
programové
obchodování
je
podle
řady
akademiků,
kteří
se
jím
podrobně
zabývali,
jen
přistiženo
uprostřed
bitvy
a
neprávem
označováno
za
zlomyslnou
hnací
sílu
trhu.
Z
důkazů
vyplývá,
že
programové
obchodování
ve
skutečnosti
nezapříčinilo
ostrý
propad
13.
října,
ačkoli
ho
možná
urychlilo.
Na
jedné
straně
této
bitvy
o
moc
stojí
dominantní
síla
Wall
Street
-
Nová
garda
-
sestávající
z
mágů
vyspělých
počítačových
technologií,
které
zaměstnávají
hlavní
makléřské
společnosti,
jejich
klientů
-
penzijních
fondů
s
nezměrnými
zásobami
peněz
a
obchodníků
na
rychle
rostoucích
chicagských
burzách
s
termínovými
obchody.
To
jsou
hlavní
zastánci
programového
obchodování.
Stará
garda
na
Wall
Street
si
přitom
hájí
své
hradby
-
tradiční
finanční
poradce
sbírající
akcie,
desetitisíce
makléřů,
společnosti
registrované
u
Newyorské
burzy
cenných
papírů
a
uzavřený
klan
obchodníků
na
burzovním
parketu,
tzv.
specialisty,
kteří
obchodují
se
svými
akciemi.
Prozatím
se
zdá,
že
bitvu
o
programové
obchodování
vyhrává
Stará
garda
na
Wall
Street,
která
úspěšně
mobilizuje
veřejnost
a
názor
kongresu,
že
je
třeba
trýznitele
ubít.
Chicagská
obchodní
burza,
přední
trh
s
termínovými
obchody,
včera
oznámila,
že
přidává
další
etapu
zákazu
obchodování,
jejímž
záměrem
je
zpomalit
obchodníky,
zabývající
se
programovým
obchodováním,
při
rychlém
pádu
akciového
trhu,
a
Newyorská
burza
cenných
papírů
by
dnes
měla
schválit
některá
další
omezení
programového
obchodování.
Téměř
všechny
velké
investiční
bankovní
domy,
dotčené
obviněními,
že
jejich
nenasytnost
proměňuje
akciový
trh
v
obří
hazardní
hru,
v
posledních
dnech
opustily
indexové
arbitráže,
běžnou
formu
programového
obchodování,
prováděné
na
jejich
vlastní
na
účet.
Několik
společností,
například
gigant
Merrill
Lynch
&
Co.,
nyní
odmítá
realizovat
dokonce
i
indexové
arbitráže
pro
klienty.
Útok
Staré
gardy
na
programové
obchodování
a
jeho
aktéry
je
intenzivní
a
rozsáhlý,
částečně
proto,
že
někteří
členové
Staré
gardy
cítí,
že
v
sázce
je
jejich
živobytí
jako
takové.
Někteří
z
nich,
například
tradiční
finanční
poradenská
společnost
Neuberger
&
Berman,
sáhli
po
reklamách
v
celostátních
novinách,
které
žádají,
aby
regulátoři
trhu
"brzdili
raketový
vzlet
čísel
na
Wall
Street".
Odborníci
na
Newyorské
burze
cenných
papírů
začali
v
odvážném
palácovém
převratu
krátce
po
13.
říjnu
telefonovat
vedoucím
pracovníkům
těch
společností,
jejichž
akcie
jsou
registrovány
na
Newyorské
burze
cenných
papírů,
aby
na
jejich
popud
tlačili
na
burzu,
aby
zakázala
programové
obchodování.
Charles
Wohlstetter,
ředitel
společnosti
Contel
Corp.,
který
získává
další
výkonné
ředitele
pro
zákaz
programového
obchodování,
uvedl,
že
obdržel
"bezpočet"
dopisů
s
nabídkou
pomoci.
"Všechny,
bez
jediné
výjimky,
žádaly:
Kompromis
ani
omylem.
Ukončete
to,"
prohlásil.
Nová
garda
na
Wall
Street
však
nejspíš
nebude
toto
všechno
přijímat
moc
dlouho
bez
protestů.
Její
nové
produkty
a
obchodní
postupy
jsou
vysoce
ziskové.
Finanční
poradci
v
oblasti
programového
obchodování
získali
kontrolu
nad
velkým
množstvím
investovaných
prostředků
v
této
zemi,
přičemž
tlaky
na
takovéto
finanční
poradce,
aby
vykazovali
stálé
zisky,
jsou
u
nich
spojeny
se
schopností
pohotově
vplouvat
na
trh
a
zase
jej
opouštět,
a
tu
jim
nabízí
právě
programové
obchodování.
A
navíc
když
hlavní
wallstreetské
firmy
naposledy
uvedly,
že
z
programového
obchodování
odcházejí
-
po
pádu
v
roce
1987,
vyčkaly
několik
měsíců
a
pak
se
do
něj
zase
proplížily.
Dokonce
i
někteří
členové
Staré
gardy,
navzdory
aktuálním
výhodám,
patrně
souhlasí
s
názorem,
že
budoucnost
patří
Nové
gardě.
Robert
M.
Bradley,
jeden
z
nejváženějších
obchodníků
Newyorské
burzy
cenných
papírů
na
burzovním
parketu
a
ředitel
vlivné
organizace
obchodníků,
minulý
týden
kapituloval.
Prodal
svůj
burzovní
mandát
a
napsal
hořký
dopis
předsedovi
Newyorské
burzy
cenných
papírů
Johnu
J.
Phelanu
ml.,
v
němž
uvedl,
že
Newyorská
burza
cenných
papírů
je
příliš
orientovaná
na
stroje
místo
na
lidi.
Řekl,
že
burza
"směřuje
ke
skutečné
krizi",
nebude-li
programové
obchodování
omezeno.
"Nechci,
aby
se
moje
peníze
investovaly
do
něčeho,
co
nepovažuji
za
nic
víc
než
kasino,"
napsal
Bradley.
Bitva
se
v
některých
firmách
a
společnostech
proměnila
v
občanskou
válku,
zapříčinila
rozpory
a
postavila
zaměstnance
proti
sobě.
Ve
společnosti
Kidder,
jednotce
společnosti
General
Electric
Co.,
a
dalších
velkých
makléřských
firmách
bojují
burzovní
makléři
s
obchodníky
ve
vlastních
firmách,
zabývajícími
se
programovým
obchodováním,
vzdálenými
jen
pár
pater.
Korporace
jako
Contel
kritizují
programové
obchodování,
ovšem
společnost
Contel
v
minulosti
již
najala
manažery
penzijních
fondů,
například
společnost
Bankers
Trust
Co.,
jež
rovněž
patří
k
velkých
obchodníkům,
zabývajícím
se
programovým
obchodováním.
Newyorská
burza
cenných
papírů
-
celostátní
primární
akciová
burza
-
je
ostře
rozdělena
na
obchodníky
na
burzovním
parketu
a
nejvyšší
výkonné
pracovníky.
Jejích
49
pevně
zavedených
firem
specializujících
se
na
akcie
bojuje
proti
programovému
obchodování
jako
o
život.
Jenže
vedení
Newyorské
burzy
cenných
papírů
-
navzdory
protestům
specialistů
-
před
dvěma
týdny
zahájilo
obchodování
nového
"košíkového"
produktu
akciového
trhu,
který
má
podpořit
programové
obchodování.
"Spousta
lidí
by
se
ráda
vrátila
do
roku
1970",
před
programové
obchodování,
řekl
John
J.
Phelan
tento
týden.
"Já
bych
se
rád
vrátil
do
roku
1970.
Jenže
my
se
do
roku
1970
nevrátíme."
Kritici
programového
obchodování
stále
dokola
nadnášejí
téma
"kasina".
Uvádějí,
že
nenasytní
manipulátoři
trhů
nadělali
ze
státního
systému
svobodného
podnikání
zmatek,
čímž
proměnili
akciový
trh
ve
velkou
hernu,
kde
je
drobný
investor
značně
znevýhodněn.
"Veřejnost
nepřišla
na
trh,
aby
hrála
nějakou
hru,
to
by
mohla
jít
do
sázkové
agentury,"
říká
A.
Brean
Murray,
předseda
společnosti
Brean
Murray,
Foster
Securities,
tradiční
finanční
poradenské
firmy.
Obchodníci,
zabývající
se
programovým
obchodováním,
na
druhé
straně
popisují
staromódní
sběrače
akcií
jako
neandrtálce
v
odvětví.
Kritici
jako
Brean
Murray
"loví
čarodějnice
a
lidi,
kteří
používají
počítače,
jsou
vhodným
strašákem,"
uvádí
J.
Thomas
Allen,
prezident
společnosti
Advanced
Investment
Management
Inc.,
pittsburské
firmy
spravující
fond
s
hodnotou
200
milionů
dolarů,
která
využívá
indexových
arbitráží.
"Jen
slepý
strach
z
neznáma
stačí
k
tomu,
aby
snažně
prosili
regulační
úředníky
o
ochranu."
Navzdory
povyku
není
na
principu
arbitráže
akciových
indexů,
nejkontroverznějšího
druhu
počítačově
řízeného
programového
obchodování,
nic
složitého.
Podobně
jako
další
formy
arbitráží
se
jen
snaží
využít
momentálních
nesrovnalostí
cen
jediného
produktu
-
v
tomto
případě
balíku
akcií
-
na
různých
trzích
-
v
tomto
případě
na
Newyorské
burze
cenných
papírů
a
Chicagském
termínovém
trhu.
Obchodníci
s
akciovými
indexy
hledají
právě
takové
rozdíly.
Jakmile
se
objeví,
zadají
tito
obchodníci
prostřednictvím
počítače
objednávku
na
koupi
balíku
akcií
(například
500
akcií
tvořících
akciový
index
Standard
&
Poor's
500)
na
tom
trhu,
kde
jsou
levnější,
a
prodají
je
na
nejdražším
trhu,
přičemž
rozdíl
cen
je
jejich
zisk.
Takovéto
programové
obchodování,
které
zahrnuje
prodej
nebo
koupi
akcií
za
miliony
dolarů,
se
uskuteční
během
několika
vteřin.
Programový
obchod
s
akciemi
za
5
milionů
dolarů
v
typickém
případě
přinese
nepatrný
zisk
ve
výši
25 000
dolarů.
Aby
tedy
byly
jednotky
programového
obchodování
v
očích
vedoucích
pracovníků
mezi
makléři
ziskové,
obchodníci
se
musí
chopit
každé
příležitosti,
kterou
jim
počítač
najde.
Rychlost,
s
jakou
se
takové
programové
obchody
uskuteční,
a
kolísání
cen,
které
mohou
zapříčinit,
jsou
přesně
to,
čím
kritici
programového
obchodování
podle
svých
slov
opovrhují.
"Pokud
v
tom
budete
pokračovat,
investor
se
vyděsí
-
jakýkoli
investor:
drobný
nákupčí,
investiční
fondy
i
penzijní
fondy,"
uvádí
Larry
Zicklin,
hlavní
společník
společnosti
Neuberger
&
Berman.
Avšak
řada
odborníků
a
obchodníků
uvádí,
že
programové
obchodování
není
hlavní
důvod
nestálosti
akciového
trhu.
"Neviděl
jsem
zhola
nic",
co
by
hovořilo
ve
prospěch
omezení
programového
obchodování,
říká
profesor
správy
finančních
prostředků
na
Vanderbiltské
univerzitě
Hans
Stoll,
odborník
na
dané
téma.
Pan
Phelan
z
Newyorské
burzy
cenných
papírů
uvádí:
"Nestálost
je
horší
než
programové
obchodování."
Propad
ze
13.
října
nezapříčinili
obchodníci,
zabývající
se
programovým
obchodováním,
nýbrž
zprávy
o
zrušení
odkupu
společnosti
UAL
Corp.
v
hodnotě
6,79
miliardy
dolarů.
Spekulanti
s
akciemi
z
převzetí,
neboli
obchodníci
s
indexovými
arbitrážemi,
kteří
nedokázali
ve
velkém
prodat
akcie
UAL
ani
jiné
letecké
společnosti,
se
zbavili
všech
bezpečných
cenných
papírů,
které
měli.
Programové
obchody
hbitě
nastoupily,
ovšem
"zkrat",
který
zastavil
termínové
obchody
s
akciemi
v
Chicagu,
některé
programové
obchodování
znemožnil.
Susan
Del
Signoreová,
hlavní
obchodnice
společnosti
Travelers
Investment
Management
Co.,
říká,
že
kritici
opomíjejí
"roli,
kterou
hraje
spekulant
[akcií
z
převzetí]
na
trhu,
jako
zdroj
nestálosti".
Řada
arbitráží
je
"přespekulovaná",
uvádí,
přičemž
"musejí
prodávat,
když
se
zdá,
že
se
všechno
bortí".
Bitva
o
programové
obchodování
je
prakticky
jako
všechno
na
Wall
Street
kvůli
penězům,
přičemž
zastánci
klasického
přístupu
v
posledních
letech
s
Novou
gardou
výrazně
prohrávají.
Vezměte
si
tradiční
finanční
poradce
čili
"sběrače
akcií",
jak
je
posměšně
nazývají
počítačoví
hráči.
Tradiční
správci
akcií
si
účtují
50
až
75
centů
za
každých
100
dolarů,
které
spravují
pro
velké
institucionální
investory,
malým
investorům
účtují
vyšší
poplatky.
Jenže
řada
z
nich
dokonce
ani
neokáže
soustavně
udržet
krok
se
zisky
standardních
obligací
jako
S&P,
o
předhánění
ani
nemluvě
Nikoho
nepřekvapí,
že
staromódní
finanční
poradci
ztrácejí
klienty
ve
prospěch
obrovských
indexových
fondů,
které
žonglují
s
portfolii
prostřednictvím
počítačů,
takže
drží
krok
s
indexem
S&P
500.
Obchodníci
s
akciovými
indexy
si
za
100
spravovaných
dolarů
účtují
jen
pár
pencí.
V
současné
době
je
indexovými
fondy
spravováno
kolem
200
miliard
dolarů,
čili
20
%
všech
investic
penzijních
fondů
do
akcií.
Nová
počítačová
Wall
Street
a
automatické
obchodování
hrozí
tím,
že
smete
49
firem,
specializujících
se
na
Newyorské
burze
cenných
papírů
na
akcie,
na
smetiště
dějin.
Tito
drobní,
ovšem
vlivní
obchodníci
na
burzovním
parketu
dlouho
získávali
tučné
zisky
30
%
až
40
%
ze
svého
kapitálu
ročně,
protože
měli
monopol
na
obchodování
s
individuálními
akciemi.
Specialisté
vnímají
každý
krok
směrem
k
programovému
obchodování,
jako
když
jim
zvoní
hrana.
A
myslí
si,
že
Newyorská
burza
cenných
papírů
pod
vedením
Johna
J.
Phelana
nebere
v
potaz
jejich
zájmy.
John
J.
Phelan,
syn
specialisty,
který
se
stal
také
takovým
odborníkem,
se
přesto
snaží
zabránit
pomocí
produktů
typu
nový
balík
akcií,
který
jeho
bývalí
kolegové
tolik
nesnášejí,
indexovým
fondům
a
dalším
obchodníkům,
zabývajícím
se
programovým
obchodováním,
v
rozšiřování
obchodu
do
zámoří.
Mezitím
obchodní
rizika
specialistů
v
důsledku
nestability
akciového
trhu
vystřelila
vzhůru.
"Jakmile
prodejní
programy
spustí,
slyšíte
nabíhat
tiskárny
příkazů"
na
obchodovacím
podlaží
Newyorské
burzy
cenných
papírů,
uvádí
jeden
tamní
specialista.
"Kupci
odcházejí
a
specialista
zůstává
sám"
jako
poslední
nákupní
instance
pro
svou
skupinu
akcií,
tvrdí.
Nikdo
není
z
programového
obchodování
nešťastnější
než
zdejší
burzovní
makléři.
Stále
se
snaží
nalákat
zpátky
drobné
investory
odrazené
pádem
akciového
trhu
v
roce
1987
a
následnými
zvraty
na
něm.
"Drobní
investoři
jsou
naprosto
zmatení
tím,
že
Wall
Street
rozdává
karty
proti
nim,
a
ty
velké
zvraty
je
děsí
k
smrti,"
říká
Raymond
A.
Mason,
ředitel
oblastní
brokerské
společnosti
Legg
Mason
Inc.
v
Baltimoru.
Objem
obchodů
makléřů
a
jejich
plat
klesá.
Vloni
průměrný
makléř
vydělal
71 309
dolaru,
o
24
%
méně
než
v
roce
1987.
Vedoucím
pracovníkům
korporací
se
nelíbí,
že
by
se
akcie
jejich
společností
měnily
v
bezejmenné
součásti
balíku
akciových
indexů.
Obchodníci
s
indexy,
kteří
koupí
všech
500
akcií
na
S&P
500
často
ani
nevědí,
čím
se
vlastně
zabývají
společnosti,
jejichž
akcie
vlastní,
stěžuje
si
Andrew
Sigler,
předseda
společnosti
Champion
International
Corp.
"Vyrábíte
trička,
nebo
zapalovací
svíčky?
Aha,
jste
v
papírenském
průmyslu,"
je
jedna
z
reakcí,
kterou
Andrew
Sigler
podle
svých
slov
zažil
u
jednoho
ze
svých
velkých
institucionálních
akcionářů.
Toto
září
dosahovali
obchodníci,
zabývající
se
programovým
obchodováním,
rekordních
13,8
%
průměrného
denního
objemu
obchodování
na
Newyorské
burze
cenných
papírů.
Nejlepší
výkony
zaznamenaly
aristokraté
na
Wall
Street:
společnosti
Morgan
Stanley
&
Co.,
Kidder
Peabody,
Merrill
Lynch,
Salomon
Brothers
Inc.
a
PaineWebber
Group
Inc.
Jenže
pak
přišel
13.
říjen
a
negativní
publicita
roznášená
Starou
gardou,
která
byla
namířená
především
proti
indexovým
arbitrážím.
Strategie
obchodníků
s
akciovými
indexy
v
tomto
okamžiku
zní
přikrčit
se
k
zemi
a
nechat
zuřivost
odeznít.
"Teď
panuje
nálada
rozvášněného
davu,"
uvádí
nejvyšší
představitel
programového
obchodování
jedné
wallstreetské
firmy.
"Dojná
kráva
na
Wall
Street
teď
potí
krev,
ale
podle
mého
názoru
nikdo
neprokázal,
že
problém
je
indexová
arbitráž."
Obchodníci,
zabývající
se
programovým
obchodováním,
mají
ve
hře
příliš
peněz,
než
aby
se
vzdali.
Například
termínové
obchody
s
akciovými
indexy
začaly
v
Chicagu
v
roce
1982
a
během
dvou
let
patřily
k
nejrychleji
přibývajícím
zakázkám
na
termínové
obchody,
jaké
kdy
byly
zahájeny.
Termínové
obchody
s
akciemi
zrodily
desítky
milionářů,
dvacátníků
a
třicátníků.
A
teď,
když
je
úspěšný
den,
obchodují
chicagští
obchodníci
s
akciovými
indexy
s
větším
objemem
peněz
v
termínových
obchodech
než
Newyorská
burza
cenných
papírů
v
akciích.
Teď
jsou
kostky
vrženy
a
ukáže
se,
jak
bitva
dopadne.
Odpůrci
programového
obchodování
mají
v
zádech
podpůrné
hromobití
ze
strany
Kongresu.
Obchodníci,
zabývající
se
programovým
obchodováním,
"mají
takovou
schopnost
vzbuzovat
paniku,
že
jim
nemůžeme
dovolit,
aby
bylo
po
jejich,"
říká
poslanec
Edward
Markey,
demokrat
za
Massachusetts.
"Musíme
mít
systém,
který
těm
velkým
investorům
řekne:
'Sedněte
si!
Nebudete
panikařit,
neohrozíte
finanční
systém.'"
Jenže
vyhlídky
na
zákony,
které
by
se
zabývaly
programovým
obchodováním,
nejsou
v
dohlednu.
Řada
lidí
a
i
Newyorská
burza
cenných
papírů
se
domnívají,
že
na
to,
aby
džin
vklouzl
zpátky
do
láhve,
je
příliš
pozdě.
Ředitelé
Newyorské
burzy
cenných
papírů
se
dnes
sejdou,
aby
schválili
některá
omezení
programového
obchodování,
avšak
o
celkovém
zákazu
neuvažují,
řekli
zástupci
Newyorské
burzy
cenných
papírů.
"Myšlenku
obchodování
balíků
akcií
nezastavíte,"
říká
profesor
Stoll
z
Vanderbiltské
univerzity.
"Programové
obchodování
je
tady
a
tady
taky
zůstane,
totéž
platí
o
počítačích
a
my
to
prostě
musíme
pochopit."
Jelikož
chybí
plný
zákaz
programového
obchodování,
někteří
odpůrci
tohoto
obchodování
navrhli
reformy
spočívající
ve
zlaté
střední
cestě,
které
by
podle
nich
odebraly
obchodníkům,
zabývajícím
se
programovým
obchodováním,
na
trhu
některé
výhody,
jež
jiní
investoři
nemají.
Jeden
takový
návrh
ohledně
termínových
obchodů
s
akciovými
indexy
zní
zvýšit
požadavek
na
marži,
neboli
platbu
v
hotovosti
"v
dobré
víře",
která
by
jejich
obchodování
podmiňovala,
na
zhruba
na
stejnou
úroveň
jako
požadavky
na
marže
za
akcie.
V
současné
době
jsou
marže
za
koupi
termínových
obchodů
s
akciemi
mnohem
nižší
-
zhruba
7
%
ve
srovnání
s
50
%
za
akcie
-
což
činí
termínový
trh
rychlejším
a
patrně
i
spekulativnějším.
Kritici
programového
obchodování
rovněž
chtějí,
aby
takové
marže
stanovila
Rada
federálního
rezervního
systému,
nikoli
odvětví
termínových
obchodů
samotné.
Obchodníci
s
termínovými
obchody
odpovídají,
že
nízké
marže
jim
pomáhají
udržet
trh
aktivní.
Vyšší
marže
by
odehnaly
desítky
drobných
obchodníků,
kteří
pomáhají
větším
obchodníkům
kupovat
a
prodávat,
uvádějí.
Další
navrhovaná
reforma
počítá
s
tím,
že
by
se
obchodníci,
zabývající
se
programovým
obchodováním,
museli
podřídit
"pravidlu
nárůstu",
reformě
zavedené
po
velkém
krachu
v
roce
1929,
která
chrání
akcie
před
bezohledným
srážením
ceny
těmi,
kteří
chtějí
těžit
z
nižších
cen,
konkrétně
spekulačními
prodejci.
Pravidlo
nárůstu
Newyorské
burzy
cenných
papírů
brání
spekulačnímu
obchodu
s
akciemi,
když
akcie
klesají.
Jenže
v
roce
1986
obdrželi
obchodníci,
zabývající
se
programovým
obchodováním,
výjimku
z
pravidla
nárůstu
podmíněnou
určitými
okolnostmi,
aby
se
snadněji
propojily
trhy
s
akciemi
a
termínovými
obchody.
Znovuzavedení
pravidla
nárůstu
pro
obchodníky,
zabývající
se
programovým
obchodováním,
by
výrazně
zpomalilo
jejich
činnost.
Obchodníci,
zabývající
se
programovým
obchodováním,
tvrdí,
že
znovuzavedení
tohoto
pravidla
by
zničilo
"cenovou
efektivitu"
termínových
trhů
a
burz.
Na
tomto
článku
se
podílel
James
A.
White.
Svatá
válka
fundamentalistů
Prezident
Newyorské
burzy
cenných
papírů
John
Phelan
včera
uvedl,
že
by
možná
podpořil
federální
regulační
úředníky
v
tom,
aby
během
prudkých
zvratů
v
cenách
akcií
pozastavili
programové
obchodování.
Davová
psychóza
z
posledních
dnů
tak
čerpá
novou
sílu.
Běžnou
formou
programového
obchodování
je
indexová
arbitráž.
Obvykle
využívá
vcelku
jednoduchého
principu:
dva
odlišné
trhy
na
různých
místech,
které
obchodují
v
podstatě
stejné
položky,
je
nemohou
dlouho
obchodovat
za
výrazně
odlišné
ceny.
Při
indexové
arbitráži
je
obchodovanou
položkou
S&P
500
a
jeho
cena
se
neustále
srovnává
mezi
termínovými
trhy
v
Chicagu
a
akciovými
trhy
převážně
v
New
Yorku.
Když
někdo
chce
na
indexové
arbitráži
vydělat
a
vlastní
obchodovanou
položku
S&P
500
v
New
Yorku,
musí
ji
prodat
a
nahradit
je
levnější
položkou
S&P
500
v
Chicagu.
Pokud
je
finanční
poradce,
který
tuto
operaci
provede,
placen
klienty
za
to,
aby
dosáhl
stejné
nebo
vyšší
návratnosti
jako
samotný
index
S&P
500,
bude
mít
zřejmě
pořád
co
dělat.
(Jen
málo
finančních
poradců
indexových
fondů,
pokud
vůbec
nějací,
bude
riskovat
vylepšování
výkonu
tak,
že
má
přes
100
%
portfolia
v
akciích,
a
stejně
tak
málo
z
nich
bude
chtít
vlastnit
méně
než
100
%
pro
případ,
že
by
akcie
stouply.)
Vzhledem
k
tomu,
že
obchodníci
s
arbitrážními
indexy
neustále
chtějí
vlastnit
nejlevnější
položky,
doufají,
že
získají
1
%
až
3
%
nad
meziroční
návratnost
S&P
500.
To
znamená
velmi
malý
zisk
"navíc",
bezesporu
mnohem
menší,
než
o
jaký
usiluje
většina
tradičních
sběračů
akcií
jako
hlavní
cíl
své
práce.
Skutečnost,
že
podstatná
většina
tradičních
finančních
poradců
nedokáže
S&P
500
překonat,
může
přispívat
k
hysterii
spojené
s
tímto
tématem.
Protože
o
strategii
arbitrážních
indexů
usiluje
stále
více
poradců,
nepočetných
příležitostí
mezi
trhy
ubude
a
nakonec
zmizí.
Současné
příležitosti
vznikají,
protože
proces
vyřizování
objednávky
prodeje
nebo
koupě
aktuálních
akcií,
které
tvoří
S&P
500,
je
mnohem
nepohodlnější
než
obchodování
na
termínovém
trhu.
Pokus
Newyorské
burzy
cenných
papírů
zavést
nový
košík
portfolií
je
důkaz
touhy
investorů
provádět
rychlé
a
snadné
transakce
s
velkým
počtem
akcií.
Takže
pokud
indexová
arbitráž
prostě
jen
využívá
nepatrných
nedokonalostí
mezi
dvěma
trhy
se
stejnými
položkami,
jak
se
"programové
obchodování"
vyvinulo
ve
zlou
příšeru,
na
niž
tolik
pozorovatelů
nadává?
Všechny
argumenty
proti
programovému
obchodování,
dokonce
i
ty
nepodložené,
docházejí
po
zavedení
"reforem"
ke
třem
očekávaným
výsledkům:
1)
redukci
nestálosti,
2)
důrazu
na
dlouhodobé
investování
a
3)
rovným
podmínkám
pro
drobného
investora.
Jenže
řada
zmíněných
reforem
není
potřebná,
dokonce
je
škodlivá.
Redukce
nestálosti.
Indexová
arbitráž
neproběhne,
pokud
není
dostatečný
cenový
rozdíl
mezi
trhy
v
New
Yorku
a
Chicagu,
aby
se
pokryly
všechny
náklady
na
transakci.
Arbitráž
nezapříčiňuje
nestálost,
ona
na
ni
reaguje.
Zamyslete
se
nad
tím,
co
zapříčiňuje
cenové
rozdíly
mezi
oběma
trhy
s
akciemi
S&P
500
-
obvykle
je
to
tak,
že
velcí
investoři
podnítí
prodej
nebo
koupi
v
Chicagu.
Velký
investor
s
velkou
pravděpodobností
způsobí,
že
ve
chvíli,
kdy
své
termínové
obchody
prodá,
termínové
trhy
poklesnou.
Arbitráž
jednoduše
přesune
jeho
prodejní
tlak
z
Chicaga
do
New
Yorku,
zatímco
v
Chicagu
vystupuje
jako
kupec.
Klíčem
je
začátek
celého
procesu
-
někdo
musí
zásadním
způsobem
rozšířit
nebo
omezit
své
vlastnictví
obchodovaných
položek,
aby
se
ceny
daných
položek
pohnuly.
Proč
vlastně
tento
hypotetický
velký
prodejce
obchoduje
v
Chicagu,
a
ne
v
New
Yorku?
Možná
chce
obětovat
obchodníkovi
s
arbitrážemi
malý
zisk,
aby
dospěl
k
rychlému
a
jistému
vyřízení
svého
velkého
obchodu.
Na
konkurenčním
trhu
má
tento
investor
k
dispozici
mnoho
způsobů,
jak
může
své
transakce
zrealizovat,
a
bude
mít
více
možností
(v
zahraničí
i
doma),
je-li
jeho
obchod
pro
trh
ziskový.
Pokud
ne
v
Chicagu,
pak
v
New
Yorku,
pokud
ne
ve
Spojených
státech,
pak
v
zámoří.
Nestálost
kolem
jeho
obchodů
nevzniká
v
důsledku
indexové
arbitráže,
nýbrž
kvůli
tomu,
že
na
trh
s
touto
položkou
hodně
přidá
nebo
mu
hodně
odebere
v
rámci
stálého
objemu
likvidity.
Vyloučíme-li
arbitráž,
likvidita
klesne,
místo
aby
stoupala,
čímž
vytváří
vyšší
nestálost,
nikoli
nižší.
Ani
rychlost
jeho
transakce
není
nijak
hrozivá,
protože
rychlejší
a
čistší
vyřízení
je
žádoucí,
nikoli
opovrženíhodné.
Pokud
by
zpomalení
procesu
dokázalo
zredukovat
nestálost,
pak
by
se
budoucností
obchodního
světa
měly
stát
kamenné
tabulky.
Podpora
dlouhodobého
investování.
Při
označování
investorů
jako
"dlouhodobí"
a
"krátkodobí"
musíme
být
velmi
opatrní.
Snahy
s
cílem
podpořit
jeden
druh
investora
oproti
druhému
jsou
podobné,
jako
by
se
nad
vstupem
na
Newyorskou
burzu
cenných
papírů
vyvěsila
cedule
"Kupci
jsou
vítání,
prodejci
prosím
odejděte!".
Největším
cílem
každého
investora
je
vidina
zisku
a
regulační
úředníci
by
se
neměli
zabývat
tím,
zda
jsou
investoři
dostatečně
orientováni
na
dlouhodobé
termíny.
Volný
trh
motivovaný
ziskem
naláká
každého
investora
na
takovou
likviditu
a
rizika,
s
jakými
se
dokáže
srovnat.
Nestálost
zjišťovaná
podle
roční
standardní
odchylky
každodenních
pohybů
cen
akcií
ve
skutečnosti
často
bývala
vyšší
než
nyní.
Časová
období
před
zahájením
termínových
obchodů
nebo
programového
obchodování
bývala
nestálejší,
zpravidla
tehdy,
když
základní
podmínky
na
trhu
procházely
změnami
(například
v
letech
1973-75,
1937-40
a
1928-33).
Je
zajímavým
postřehem,
že
tradiční
sběrači
akcií
křičí
na
programové
obchodování
"je
to
nečestné",
jakmile
trhy
klesají,
ovšem
když
trh
stoupá,
nadšeně
opěvují
jeho
hodnoty.
Mohla
by
stoupající
nestálost
souviset
s
nejistotou
spojenou
s
ekonomickou
stránkou
akcií,
namísto
s
ďábelskými
skutky
šotků
z
programového
obchodování?
Některé
navrhované
opravy
toho,
co
je
označováno
za
"nestálost
programového
obchodování",
by
mohly
být
mnohem
horší
než
problém
jako
takový.
Bude-li
se
programové
obchodování
používat
jako
fackovací
panák,
tradiční
investoři
budou
získávat
náskok
tím,
že
budou
lákat
drobné
investory
na
akciové
produkty
ve
stávající
nabídce.
Možná
však
sami
budou
riskovat
škodlivé
zásahy
z
oblasti
mimo
samotné
trhy.
Jak
zní
hezká
nová,
řekněme
5%,
daň
za
jakoukoli
finanční
transakci?
Měla
by
zajistit,
abychom
všichni
uvažovali
dlouhodobých
investicích.
Rovné
podmínky
pro
malé
investory.
Tento
argument
je
z
hlediska
zákazu
programového
obchodování
možná
nejzajímavější
-
nikoli
kvůli
svým
výhodám,
ale
kvůli
firmám
bojujícím
za
tuto
věc.
Nejhlasitější
reformátoři
jsou
finanční
poradci
pečující
o
drobné
investory.
Ustavičně
doporučují
svým
klientům,
jaké
individuální
akcie
mají
koupit
nebo
prodat,
zatímco
jejich
klienti
stále
doufají,
že
hodně
vydělají.
Drobný
investor
dokonce
i
v
případě
investičních
fondů
nadále
toleruje
vysoké
poplatky,
vysoké
provize
a
ubohý
zisk,
zatímco
manažeři
indexového
fondu
pomalu
hromadí
lepší
výsledky
za
nižší
poplatky,
nižší
provize
a
menší
riziko.
Stejně
je
naše
úsilí
poněkud
méně
elegantní
než
snahy
investičního
odborníka,
který
snaživě
hromadí
výstřižky
z
novin
o
každé
společnosti,
která
ho
zajímá.
Téměř
všechny
nové
předpisy
se
zavádějí
v
zájmu
ochrany
malého
človíčka,
který
je
vždy
nejméně
schopný
vyrovnat
se
s
jejich
důsledky.
Je-li
rozpětí
vyplývající
z
indexové
arbitráže
tak
rozsáhlé,
pak
by
bezesporu
každá
středně
velká
společnost
zabývající
se
otevřenými
podílovými
fondy
mohla
vytěžit
z
toho,
že
je
nabídne
drobným
investorům.
Smutná
skutečnost
je,
že
malý
investor
i
nadále
v
prvé
řadě
usiluje
o
vynikající
zisk
a
zároveň
nechává
instituce,
aby
chytily
za
pačesy
možnost
zisku
velkého
finančního
objemu
mince
po
minci.
Lukrativní
indexové
fondy
zkrátka
nejsou
dostatečně
přitažlivé,
aby
oprávnily
vysoké
poplatky
a
provize,
které
drobní
investoři
nezřídka
platí
a
jež
institucionální
zákazníci
odmítají
platit.
Každou
novou
překážku
obchodování
pravděpodobně
pokoří
instituce
usilující
o
lepší
způsoby
péče
o
své
klienty
s
velkým
objemem
prostředků,
a
to
jak
doma,
tak
v
zámoří.
Zákonem
nařizované
nové
snížení
efektivity
obchodování
jen
znepříjemní
život
nejméně
znalým
investorům.
Tak
co
teď
na
programové
obchodování
čeká?
Indexové
arbitráže
budou
odkázány
na
vlastní
zdroje
a
budou
stále
výkonnější,
takže
bude
stále
obtížnější
při
nich
dosahovat
zisku.
Rozdíly
budou
tak
malé,
že
nebude
záležet
na
tom,
který
trh
si
investor
vybere
-
arbitráž
mu
zabrání
v
tom,
aby
dospěl
k
jakémukoli
přechodnému
zisku.
Pokud
ovšem
bude
vláda
nebo
soukromí
hlídací
psi
trvat
na
tom,
že
vyvolají
vyšší
tření
mezi
trhy
(omezení
pohybu
cen,
dvoufázové
realizace,
požadavky
vysoké
marže,
zdanění
apod.),
nakonec
budou
nejvíce
tratit
samotné
trhy.
Spíše
bychom
se
měli
otevřít
větší
likviditě
včetně
levnějších
způsobů
obchodování
a
přesunování
kapitálu
mezi
všemi
účastníky.
Pittsburská
společnost
pana
Allena,
Advanced
Investment
Management
Inc.,
realizuje
programové
obchodování
pro
instituce.